財(cái)聯(lián)社6月15日訊（記者 王碧微 徐學(xué)成）在前次IPO折戟約22個(gè)月之后，市場(chǎng)傳來(lái)惠科股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“惠科股份”）再度沖刺資本市場(chǎng)的消息。

近日，中金公司披露了《關(guān)于惠科股份有限公司首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市輔導(dǎo)工作完成報(bào)告》，稱(chēng)其已“具備成為上市公司應(yīng)有的公司治理結(jié)構(gòu)、會(huì)計(jì)基礎(chǔ)工作、內(nèi)部控制制度”。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和技術(shù)路線(xiàn)單一、發(fā)展模式遺留下的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)……“舊疾”未消之下，惠科股份的“卷土重來(lái)”伴隨的是一場(chǎng)驚人的“軍備競(jìng)賽”：據(jù)行業(yè)機(jī)構(gòu)不完全統(tǒng)計(jì)，2024年以來(lái)，惠科股份在OLED、Mini LED、電子紙等新賽道的項(xiàng)目累計(jì)投資已達(dá)數(shù)百億元。

在新領(lǐng)域的巨額投入，或是惠科股份對(duì)外界擔(dān)憂(yōu)的一種回應(yīng)。但在面板市場(chǎng)需求疲軟的當(dāng)下，OLED的日漸強(qiáng)勢(shì)與產(chǎn)品布局的先天不足，對(duì)惠科股份此次的IPO征程并不友好。

重整“軍備”再戰(zhàn)IPO

在折戟不到兩年后，惠科股份再次向資本市場(chǎng)發(fā)起沖擊。這期間，惠科股份豪擲數(shù)百億、陸續(xù)“上馬”多個(gè)項(xiàng)目。從中，或許不難窺見(jiàn)其意圖。

TrendForce集邦咨詢(xún)顯示器研究中心整理的數(shù)據(jù)顯示，2024年至今，惠科股份旗下多個(gè)項(xiàng)目持續(xù)刷新進(jìn)度，其中2024年以來(lái)累計(jì)（擬）投資超400億元，2025年至今的計(jì)劃投資總金額亦超過(guò)300億元。

（圖源：集邦Display公眾號(hào)）

這些投資，精準(zhǔn)地投向了LCD之外的“新大陸”。首先是目前與LCD形成強(qiáng)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)的OLED領(lǐng)域。2025年1月，惠科以5.04億元收購(gòu)了柔宇科技位于深圳的柔性顯示產(chǎn)業(yè)園部分資產(chǎn)。這一動(dòng)作被業(yè)內(nèi)視為其“以最低成本進(jìn)入OLED賽道”的關(guān)鍵一步。

MLED領(lǐng)域方面，2025年2月，惠科在長(zhǎng)沙和綿陽(yáng)投建的Mini LED直顯/背光模組項(xiàng)目，累計(jì)金額已超140億元。近期，又與南充市順慶區(qū)簽約，擬再投100億元建設(shè)全色系M-LED新型顯示芯片基地。

電子紙方面，惠科在安徽滁州簽約了總投資約80億元的電子紙顯示模組整機(jī)項(xiàng)目，并在貴州與行業(yè)龍頭元太科技展開(kāi)合作，布局大尺寸電子紙專(zhuān)用產(chǎn)線(xiàn)。

惠科股份在LCD以外的領(lǐng)域“攻城略地”，與其產(chǎn)品布局和技術(shù)路線(xiàn)存在的短板有著直接關(guān)系。

據(jù)惠科股份2023年3月份披露的招股書(shū)（申報(bào)稿），2020年、2021年及2022年1-6月，公司半導(dǎo)體顯示面板的營(yíng)收占比分別超過(guò)65%、77%和76%，且集中于TV面板和IT面板。從技術(shù)路線(xiàn)上看，惠科股份半導(dǎo)體顯示面板主要采用 a-Si TFT-LCD 背板技術(shù)，產(chǎn)線(xiàn)則以G8.6代線(xiàn)為主。顯然，惠科股份的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要集中在LCD及中、大尺寸領(lǐng)域。

對(duì)此，CINNO Research研究總監(jiān)劉雨實(shí)分析稱(chēng)：“相較而言，三星、京東方、TCL華星等頭部面板企業(yè)在技術(shù)矩陣構(gòu)建上更為多元，已形成涵蓋LTPS（低溫多晶硅）、OLED等先進(jìn)顯示技術(shù)的完整產(chǎn)業(yè)布局。當(dāng)前顯示產(chǎn)業(yè)正處于技術(shù)迭代關(guān)鍵期，惠科在新型顯示技術(shù)領(lǐng)域的研發(fā)投入和專(zhuān)利儲(chǔ)備仍有提升空間?！?/p>

目前，LCD仍然是TV等大尺寸產(chǎn)品的主流方案，在低端手機(jī)上也有應(yīng)用，其技術(shù)成熟度高、市場(chǎng)穩(wěn)定，但想象空間有限。OLED面板則廣泛用于智能手機(jī)，且OLED下沉至中低端智能手機(jī)，以及向中尺寸、大尺寸滲透的趨勢(shì)愈發(fā)明顯。這意味著，如果惠科股份繼續(xù)死守LCD，那么它在資本市場(chǎng)的議價(jià)能力顯然要打上一些折扣。

在公司“首戰(zhàn)”IPO期間深交所出具的問(wèn)詢(xún)函中，LCD市場(chǎng)前景、惠科股份在OLED等新興領(lǐng)域的技術(shù)儲(chǔ)備以及持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力也是被重點(diǎn)提及的問(wèn)題。

劉雨實(shí)認(rèn)為，像惠科這樣以L(fǎng)CD為基本盤(pán)、同時(shí)布局新技術(shù)的廠(chǎng)商，面臨的最大機(jī)遇是LCD基本已實(shí)現(xiàn)弱周期化，且基本無(wú)新增產(chǎn)線(xiàn)投資，在大尺寸化的趨勢(shì)及各家按需生產(chǎn)的策略下，惠科在大尺寸LCD市場(chǎng)可維持其低成本經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，并在超大尺寸等細(xì)分市場(chǎng)占據(jù)一定優(yōu)勢(shì)。

但他同時(shí)也提示道，“惠科目前面臨的挑戰(zhàn)主要在技術(shù)投入與巨頭之間存在規(guī)模與時(shí)間上的差距，以及由此帶來(lái)的財(cái)務(wù)承壓?；菘圃谥谐叽绠a(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不足，且對(duì)于中小尺寸往OLED技術(shù)發(fā)展布局尚有缺失，另外惠科尚未成功上市，負(fù)債率偏高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大?！?/p>

“舊疾”與“新憂(yōu)”縈繞

惠科股份在“新戰(zhàn)場(chǎng)”的猛烈攻勢(shì)，大有“猛藥去疴”的意味。但歷史遺留的“舊疾”，或許仍會(huì)讓外界對(duì)惠科股份的卷土重來(lái)抱有顧慮。

在發(fā)展初期，惠科股份采取與多地國(guó)有資本成立項(xiàng)目公司、共建大規(guī)模生產(chǎn)線(xiàn)的模式。這種模式在發(fā)展初期為公司快速擴(kuò)張?zhí)峁┝藦?qiáng)大的資金支持和資源便利，但也帶來(lái)了復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)和沉重的未來(lái)財(cái)務(wù)承諾。

據(jù)前期披露的招股說(shuō)明書(shū)和問(wèn)詢(xún)函，截至2022年9月30日，惠科股份負(fù)有收購(gòu)義務(wù)的項(xiàng)目公司出資額高達(dá)209.53億元，另有已收購(gòu)尚未支付的股權(quán)款26.13億元。此外，惠科股份自身對(duì)應(yīng)向子公司履行的、尚未到期的實(shí)繳出資金額合計(jì)也達(dá)到76.31億元 。

對(duì)此，中金公司在2025年5月23日發(fā)布的《輔導(dǎo)工作完成報(bào)告》中表示，與地方國(guó)資的待收購(gòu)股權(quán)事項(xiàng)，也已“進(jìn)一步完善了投資協(xié)議及其補(bǔ)充協(xié)議等相關(guān)配套文件”，并取得了相關(guān)方的確認(rèn)函，結(jié)論是“對(duì)上市不構(gòu)成重大影響”。

不過(guò)，從惠科股份新近投資的幾個(gè)項(xiàng)目來(lái)看，地方國(guó)資依舊在其中扮演著重要角色。天眼查信息顯示，2025年1月成立的長(zhǎng)沙惠科科技有限公司，惠科股份持股比例僅為12.5%，地方國(guó)資持股87.5%；2024年6月成立的滁州惠科顯示科技有限公司，地方國(guó)資持股超過(guò)49%；2023年5月成立的鄭州惠科光電有限公司，地方國(guó)資持股達(dá)到了90%。

不僅如此，隱藏在前次IPO折戟背后的行業(yè)周期性問(wèn)題，恐怕仍將困擾惠科股份。

2023年8月2日，惠科股份主動(dòng)宣布撤回IPO申請(qǐng)材料，終止了該次審核。官方給出的理由是：其在2023年3月31日因財(cái)務(wù)資料更新需求而中止審核后，未能按時(shí)更新其2022年全年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù) 。

看似常規(guī)的理由，易讓外界忽視一個(gè)事實(shí)：2022年，因面板市場(chǎng)行情急轉(zhuǎn)直下，惠科股份的業(yè)績(jī)出現(xiàn)了大滑坡。根據(jù)惠科股份后續(xù)在問(wèn)詢(xún)函回復(fù)中披露的信息，公司預(yù)計(jì)2022年歸屬于母公司凈利潤(rùn)將虧損10.29億元至12.71億元。相較上年同期由盈轉(zhuǎn)虧。

這一幕可能還會(huì)重演。2025年下半年，TV面板行業(yè)或再度進(jìn)入波動(dòng)期。劉雨實(shí)向記者透露，“眼下，TV面板價(jià)格短期承壓持平，需求疲軟下漲價(jià)動(dòng)力不足”。群智咨詢(xún)大尺寸事業(yè)部資深分析師李曉燕也給出了佐證，“（為應(yīng)對(duì)需求降溫）面板廠(chǎng)商產(chǎn)能控制力度加大，二季度面板供應(yīng)環(huán)比收縮”，其中京東方A和TCL華星5、6月份的稼動(dòng)率環(huán)比明顯減少，而“惠科整體稼動(dòng)率維持在相對(duì)低位”。CINNO Research數(shù)據(jù)則顯示，4月至5月電視面板產(chǎn)線(xiàn)的平均稼動(dòng)率僅為77%左右。

京東方A在近期披露的調(diào)研紀(jì)要中，也有“LCD TV 面板采購(gòu)需求預(yù)計(jì)逐步降溫”的表述。

補(bǔ)短板還是賭未來(lái)？

回過(guò)頭來(lái)看，鑒于前次IPO折戟時(shí)暴露的種種問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)，惠科股份頻頻上馬新項(xiàng)目，似乎是在向資本市場(chǎng)表明態(tài)度。但鑒于顯示面板行業(yè)當(dāng)前的格局和顯現(xiàn)出的趨勢(shì)，惠科股份的動(dòng)作能否換得自身補(bǔ)短板的空間，仍有待觀察。

如收購(gòu)柔宇產(chǎn)線(xiàn)的案例，在外界看來(lái)，惠科股份意欲通過(guò)此舉來(lái)增厚其在OLED領(lǐng)域的技術(shù)積累和產(chǎn)能布局，但業(yè)內(nèi)對(duì)此看法不一。

劉雨實(shí)坦言，收購(gòu)柔宇更多是基于長(zhǎng)線(xiàn)戰(zhàn)略?xún)r(jià)值考慮，可“為惠科提供了進(jìn)軍OLED或其他新技術(shù)方向的知識(shí)產(chǎn)權(quán)、技術(shù)基礎(chǔ)以及試產(chǎn)硬件條件，未來(lái)可轉(zhuǎn)型為其新技術(shù)研發(fā)中心或試產(chǎn)線(xiàn)。”但“柔宇技術(shù)路線(xiàn)與主流方向差異較大，多年來(lái)投入不足、發(fā)展滯后，因而從短期來(lái)看，其資產(chǎn)對(duì)惠科的‘技術(shù)加成’有限?！?

但機(jī)會(huì)不等人。群智咨詢(xún)報(bào)告顯示，2024年，惠科股份智能手機(jī)面板出貨量位居全球第三，但主要以低端 a-Si LCD為主。在手機(jī)OLED市場(chǎng)，三星、京東方、維信諾、天馬和TCL華星的出貨量位居前五，且占據(jù)超過(guò)88%的市場(chǎng)份額。從趨勢(shì)來(lái)看，低端LCD需求雖有所增長(zhǎng)，但在增速上仍明顯低于OLED等新興領(lǐng)域。上述機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)顯示，2024年全球a-Si LCD智能手機(jī)面板出貨同比增長(zhǎng)約7.2%，但OLED面板出貨量增幅高達(dá)25.3%。

盡管在TV LCD和IT LCD市場(chǎng)，惠科依舊保有較大的市場(chǎng)份額和較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，但從未來(lái)趨勢(shì)而言，LCD市場(chǎng)對(duì)于惠科股份來(lái)說(shuō)只能是守成有余，卻無(wú)法提供更大的增長(zhǎng)空間和盈利能力上的明顯提升。

更何況，OLED在平板、筆電、車(chē)載等中尺寸市場(chǎng)的滲透正在加速，包括京東方、TCL華星在內(nèi)的頭部廠(chǎng)商在推新上不遺余力，惠科股份已經(jīng)被拉開(kāi)不小差距。

在這樣的背景下，帶著巨資投入的新項(xiàng)目再戰(zhàn)IPO，惠科股份的壓力可想而知。正如萬(wàn)創(chuàng)投行的董事總經(jīng)理吳沛東所言，面板行業(yè)最大的挑戰(zhàn)，是其“周期性與資本密集的結(jié)構(gòu)性矛盾”。他向記者解釋道：“面板行業(yè)建廠(chǎng)周期長(zhǎng)、投資高，一條8.5代線(xiàn)動(dòng)輒百億級(jí)人民幣，建設(shè)周期2-3年，而企業(yè)往往在行業(yè)高景氣時(shí)上馬產(chǎn)線(xiàn)，但投產(chǎn)時(shí)可能已進(jìn)入低谷，導(dǎo)致現(xiàn)金流和盈利壓力巨大。”

對(duì)于面板這類(lèi)資本密集型企業(yè)，上市融資的作用遠(yuǎn)不止于補(bǔ)充流動(dòng)性，更在于“通過(guò)IPO或定增解決重資產(chǎn)投入中的資本缺口，減輕財(cái)務(wù)杠桿依賴(lài)”，同時(shí)“在面板技術(shù)快速演進(jìn)（OLED、車(chē)載、透明屏等）的時(shí)間窗中，融資能支持提前布局、快速量產(chǎn)、卡位客戶(hù)?！眳桥鏂|表示。