財(cái)聯(lián)社6月26日訊（記者 盧阿峰 武超）今日，榮昌生物（09995.HK）披露一筆全球授權(quán)交易，將其核心產(chǎn)品泰它西普在大中華區(qū)以外的權(quán)益授予美國(guó)生物技術(shù)公司Vor Bio。這筆交易涉及的總金額最高可達(dá)41.05億美元，其中包括4500萬美元首付款以及8000萬美元的認(rèn)股權(quán)證，后續(xù)還包含多項(xiàng)里程碑付款與產(chǎn)品銷售分成。

但市場(chǎng)反應(yīng)并不積極?；蚴苁赘犊钜?guī)模低于預(yù)期、合作方“咖位”較小等因素影響，榮昌生物A股與港股雙雙走弱。公司方面回應(yīng)財(cái)聯(lián)社記者稱“無法判斷市場(chǎng)走勢(shì)”，并否認(rèn)此前外界關(guān)于200億美元授權(quán)預(yù)期的傳言。

業(yè)內(nèi)人士指出，本次交易雖屬近年來中國(guó)創(chuàng)新藥出海中的高額個(gè)案，但交易結(jié)構(gòu)及對(duì)手方背景引發(fā)的爭(zhēng)議，也反映出當(dāng)前BD市場(chǎng)對(duì)確定性回報(bào)和合作質(zhì)量的審視趨于謹(jǐn)慎。

首付款偏低不及預(yù)期？

據(jù)榮昌生物公告，合作產(chǎn)品為公司自主研發(fā)的BLyS/APRIL雙靶點(diǎn)融合蛋白泰它西普，國(guó)內(nèi)商品名為“泰愛”。此次交易涉及全球范圍內(nèi)除大中華區(qū)以外的所有開發(fā)與商業(yè)化權(quán)利，合作方為總部位于美國(guó)馬薩諸塞州的Vor Bio。

榮昌將獲得Vor支付的4500萬美元首付款，并持有后者價(jià)值8000萬美元的認(rèn)股權(quán)證，此外，根據(jù)產(chǎn)品開發(fā)與上市進(jìn)展，還可獲得最高達(dá)40億美元的里程碑付款。協(xié)議還包括未來產(chǎn)品銷售的階梯提成條款。

榮昌方面表示，此次合作將幫助公司加快泰它西普在全球市場(chǎng)的布局，同時(shí)緩解中短期內(nèi)的現(xiàn)金流壓力。

據(jù)悉，泰它西普是全球首款BLyS/APRIL雙靶點(diǎn)融合蛋白，已在中國(guó)獲批治療系統(tǒng)性紅斑狼瘡（SLE）、重癥肌無力（MG）和類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎（RA），2024年銷量超150萬支。目前泰它西普正在拓展多個(gè)新適應(yīng)癥，包括IgA腎?。↖gAN）、原發(fā)性干燥綜合征（pSS）、視神經(jīng)脊髓炎譜系疾病（NMOSD）、多發(fā)性硬化癥（MS）等。

Vor Bio則是一家聚焦血液腫瘤和造血干細(xì)胞平臺(tái)的美國(guó)臨床階段公司，目前尚無商業(yè)化產(chǎn)品。根據(jù)其官網(wǎng)信息，公司已將業(yè)務(wù)從血液系統(tǒng)擴(kuò)展至自身免疫領(lǐng)域，泰它西普將成為其重點(diǎn)推進(jìn)的首個(gè)中分子產(chǎn)品。

消息公布后，榮昌生物A股和港股股價(jià)盤中均出現(xiàn)大跌，對(duì)于公告后今日股價(jià)大跌，榮昌生物證券部人士向財(cái)聯(lián)社記者表示，可能是市場(chǎng)上每個(gè)人對(duì)于這個(gè)BD合同的理解不一樣導(dǎo)致，“公司也無法判斷股價(jià)走勢(shì)，這與市場(chǎng)環(huán)境各方面因素都有關(guān)聯(lián)?！?/p>

值得注意的是，榮昌生物在本次正式公告前，于6月11日在榮昌生物官微稱“與多家跨國(guó)藥企BD經(jīng)理接洽泰它西普合作”。此舉被市場(chǎng)解讀為“預(yù)告式”披露，官微披露次日股價(jià)即高開高走，港股和A股漲幅分別高達(dá)20.10%、17.55%，而在此次公告bd前，榮昌生物股價(jià)已連續(xù)四個(gè)交易日上漲，其中6月24日H股漲幅高達(dá)16.22%。

另外，此前還有市場(chǎng)傳聞，榮昌生物研發(fā)的泰它西普洽談的BD合同預(yù)期較高，或超200億美元。

上述證券部人士今日向財(cái)聯(lián)社記者表示，“公司從來沒有說過可能達(dá)到200億美元，這種說法可能是股吧里的人隨便寫的。”

為什么市場(chǎng)對(duì)于榮昌生物今日BD表現(xiàn)消極，醫(yī)療戰(zhàn)略咨詢公司LatitudeHealth創(chuàng)始人趙衡向財(cái)聯(lián)社記者分析稱，一是此項(xiàng)BD的首付款金額偏低，首付款才是榮昌生物真正能夠確定性拿到手的；二是Vor Bio的咖位明顯有些“名不見經(jīng)傳”，榮昌生物的合作方不是三生制藥，石藥一樣的MNC。這導(dǎo)致了業(yè)內(nèi)認(rèn)為榮昌生物BD落地有一些“不及預(yù)期”。

創(chuàng)新藥出海出現(xiàn)“股權(quán)+授權(quán)”組合新變化

盡管市場(chǎng)對(duì)榮昌生物本次BD合作反應(yīng)冷淡，但從行業(yè)趨勢(shì)來看，出海授權(quán)仍是當(dāng)前中國(guó)創(chuàng)新藥企尋求資本支撐與估值修復(fù)的重要路徑之一。尤其是在融資環(huán)境趨緊、現(xiàn)金流承壓的背景下，License-out的交易密度正快速上升，交易結(jié)構(gòu)也開始呈現(xiàn)更多元化特征。

近期，三生制藥（01530.HK）、石藥集團(tuán)（01093.HK）、和鉑醫(yī)藥-B（02142.HK）等多家公司陸續(xù)公布海外BD合作。其中，三生與輝瑞就其PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707達(dá)成授權(quán)協(xié)議，初始交易金額達(dá)12.5億美元，其中包含大額首付款和股權(quán)綁定，成為年內(nèi)最具代表性的交易之一；石藥集團(tuán)則將一款抗腫瘤小分子藥物授權(quán)給默沙東，并同步達(dá)成聯(lián)合開發(fā)計(jì)劃。

財(cái)聯(lián)社記者注意到，在此類交易中，“股權(quán)+授權(quán)”的組合結(jié)構(gòu)日益普遍。不僅是首付款與后續(xù)里程碑條款，交易方還傾向通過認(rèn)購(gòu)股份、認(rèn)股權(quán)證等方式參與被授權(quán)方長(zhǎng)期價(jià)值。在三生與輝瑞的合作中，輝瑞同步認(rèn)購(gòu)三生15%股份；而榮昌生物此次交易中，Vor也給予了價(jià)值8000萬美元的認(rèn)股權(quán)證。這一做法被業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為是在項(xiàng)目本身尚未實(shí)現(xiàn)商業(yè)化盈利之前，增加雙方利益綁定的手段。

不過，與交易熱度形成對(duì)比的，是市場(chǎng)對(duì)于首付款規(guī)模和合作方背景的逐漸“錙銖必較”。

LatitudeHealth創(chuàng)始人趙衡向財(cái)聯(lián)社記者分析稱，首付款的多少直接體現(xiàn)買方的信心程度，是市場(chǎng)評(píng)估一筆BD交易確定性的重要指標(biāo)之一?！澳壳碍h(huán)境下，確定性回款比潛在里程碑更具現(xiàn)實(shí)價(jià)值?！?/p>

此前還有業(yè)內(nèi)人士向財(cái)聯(lián)社記者指出，BD交易并非“保險(xiǎn)箱”。后續(xù)能否兌現(xiàn)里程碑付款，取決于全球臨床開發(fā)、注冊(cè)審核與市場(chǎng)商業(yè)化的多重不確定性。與國(guó)際藥企的商業(yè)節(jié)奏“對(duì)齊”，也考驗(yàn)中國(guó)藥企的全球合規(guī)、團(tuán)隊(duì)能力與財(cái)務(wù)穩(wěn)健度。