財聯(lián)社8月24日訊（記者 王晨）2014至2015年，A股市場曾因大量杠桿資金涌入，掀起一場“杠桿?！?。彼時場外配資杠桿比例飆升至1:11，場內(nèi)外配資規(guī)模合計超7萬億，占當時A股總流通市值近10%，上證指數(shù)更是攀上5178點高位。然而，杠桿退潮后股市迅速回調(diào)，那場劇烈波動成為市場深刻記憶。

如今，距離“杠桿牛”已過去十年之久，當前A股杠桿水平究竟如何？是否呈現(xiàn)出全新態(tài)勢？是許多股民關(guān)心的問題。

財聯(lián)社記者對場內(nèi)外杠桿水平進行了多維度調(diào)研和數(shù)據(jù)梳理。從場內(nèi)杠桿來看，盡管8月11日以來融資余額已連續(xù)9個交易日突破，顯示杠桿資金交易活躍，但三大核心指標均表明場內(nèi)杠桿整體穩(wěn)健、風(fēng)險可控。

場外杠桿則呈現(xiàn)規(guī)模顯著萎縮、監(jiān)管趨嚴的整體態(tài)勢，卻也隱現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化。純粹場外配資因?qū)龠`法已較為少見，但近期場外期權(quán)咨詢量與業(yè)務(wù)量有所上升，部分風(fēng)險偏好高的投資者通過私募基金等機構(gòu)通道咨詢看漲結(jié)構(gòu)產(chǎn)品，“香草”結(jié)構(gòu)尤為熱門。

同時，信貸資金入市違規(guī)苗頭顯現(xiàn)，超十家銀行密集發(fā)文禁止信用卡資金炒股并升級風(fēng)控，不過數(shù)據(jù)測算顯示信貸資金入市實際規(guī)模有限；從委托貸款、信托貸款數(shù)據(jù)及A股成交額與融資余額增長偏離度、配資關(guān)鍵詞搜索指數(shù)等間接指標來看，當前場外杠桿活躍程度整體偏低，場外杠桿處于安全區(qū)間。

場內(nèi)杠桿穩(wěn)健，風(fēng)險處于可控區(qū)間

自8月11日以來，A股融資余額已連續(xù)9個交易日突破，杠桿資金交易活躍度可見一斑。但從整體數(shù)據(jù)來看，當前A股場內(nèi)杠桿水平保持穩(wěn)健，風(fēng)險可控，這主要通過三大核心指標得以體現(xiàn)。

首先，融資余額占流通市值比遠低于歷史峰值。回顧2014年以來的歷史數(shù)據(jù)，該比例最高曾達到4.72%，最低為1.74%。而今年7月份以來，這一數(shù)據(jù)始終維持在2.23%至2.35%之間，不僅遠低于歷史最高點，還處于相對合理的區(qū)間范圍內(nèi)。這一比例市場并未出現(xiàn)過度杠桿化的情況，市場整體的杠桿風(fēng)險相對較低。

其次，融資買入額占A股成交額比重處于歷史中樞水平。從過往表現(xiàn)來看，這一比重多數(shù)時間維持在6%-9%，在階段性行情較為火爆時會突破9%甚至10%。但從更長的時間維度觀察，歷史最高值曾達到19.26%，而當前數(shù)值仍遠低于這一峰值，且處于歷史中樞水平。這意味著，盡管當前杠桿資金交易活躍，但尚未達到過度投機的程度，市場的交易結(jié)構(gòu)相對健康。

最后，市場平均維持擔(dān)保比例維持在高位。維持擔(dān)保比例是衡量杠桿資金安全性的關(guān)鍵指標，通常警戒線設(shè)定為140%。當維持擔(dān)保比例低于140%時，券商一般會及時提醒投資者關(guān)注風(fēng)險，并可能采取限制部分交易等措施。截至8月21日，市場平均維持擔(dān)保比例為286.80%，且7月以來這一數(shù)據(jù)一直穩(wěn)定在270%以上并且呈上升趨勢，處于較為安全的水平。

場外杠桿規(guī)模顯著萎縮，近期有增長態(tài)勢

相較于場內(nèi)杠桿的透明可控，場外杠桿因具有非標準化、非公開化、缺乏統(tǒng)一監(jiān)管等特征，真實規(guī)模難以通過官方數(shù)據(jù)精準衡量。但通過業(yè)內(nèi)人士采訪、市場現(xiàn)象觀察及相關(guān)替代數(shù)據(jù)分析，當前場外杠桿整體呈現(xiàn)規(guī)模萎縮、監(jiān)管趨嚴的態(tài)勢。

現(xiàn)象一：場外期權(quán)咨詢量、業(yè)務(wù)量上升

業(yè)內(nèi)人士透露，目前純粹的場外配資行為較為少見，且場外配資已屬于不合法甚至違法的行為。不過，近期有部分投資者開始主動咨詢場外期權(quán)產(chǎn)品，而在此之前，這類咨詢需求相對較少，這在一定程度上表明，部分風(fēng)險偏好較高、愿意加杠桿的投資者開始出現(xiàn)。

場外期權(quán)作為常見的場外加杠桿方式，杠桿率極高，但個人投資者參與此類產(chǎn)品本身并不合規(guī)，且整體規(guī)模較小。場外期權(quán)主要分為指數(shù)場外期權(quán)和個股場外期權(quán)，從參與門檻來看，個人投資者無法直接參與交易，需通過認購私募基金或信托計劃等機構(gòu)通道間接參與，且必須滿足合格投資者標準；機構(gòu)投資者則可以以法人主體或產(chǎn)品戶參與。

市場上，一些私募基金或投資公司會通過場外期權(quán)、收益互換等衍生品為客戶提供杠桿服務(wù)。投資者與這類機構(gòu)簽訂場外協(xié)議，約定以一定保證金撬動標的資產(chǎn)的收益權(quán)。例如，投資者通過場外期權(quán)支付少量權(quán)利金，就能獲得標的股票的上漲收益，類似杠桿做多，而虧損則以權(quán)利金為限。

記者從部分私募機構(gòu)了解到，近期咨詢場外期權(quán)的客戶確實有所增多，想要建倉場外期權(quán)結(jié)構(gòu)的客戶也有明顯增加，且?guī)缀醵紝礉q結(jié)構(gòu)感興趣，其中“香草”結(jié)構(gòu)最為火爆。

有相關(guān)私募人員表示：“幾萬元期權(quán)費就可以買入市值百萬的股票的潛在收益，即便虧損也只是虧損期權(quán)費，這對許多風(fēng)險偏好高的投資者非常具有吸引力?！蓖瑫r，多家券商自營衍生品相關(guān)人士也透露，近期“生意明顯好了”，業(yè)務(wù)量顯著增長，尤其是看漲期權(quán)。

然而，場外期權(quán)市場的合規(guī)風(fēng)險與兌付問題始終是制約規(guī)模擴大的重要因素。尤其是在去年10月之后，深圳地區(qū)曾出現(xiàn)多起場外期權(quán)爆雷事件，導(dǎo)致兌付困難。鑒于此，監(jiān)管部門進一步加強了對不合規(guī)場外期權(quán)業(yè)務(wù)的打擊力度，使得這一領(lǐng)域的規(guī)模占比可能不升反降。有券商人士表示，此前一兩年，經(jīng)常會有相關(guān)公司或業(yè)務(wù)員前來宣傳場外期權(quán)業(yè)務(wù)甚至尋求合作，但今年這類接觸明顯減少，從市場實際感受來看，場外期權(quán)業(yè)務(wù)規(guī)模已出現(xiàn)萎縮。

現(xiàn)象二：信貸資金入市違規(guī)苗頭顯現(xiàn)，但實際規(guī)模有限

信貸資金入市也是常見的場外杠桿形式。目前尚無官方確切數(shù)據(jù)表明7、8月有大規(guī)模信貸資金流入股市，但從多方面跡象可以對這兩個月信貸資金進入股市的情況進行推測。

從金融數(shù)據(jù)來看，7月新增社融1.16萬億，同比多增3893億元，社融存量同比增速回升至9.0%。其中，股票融資同比多增274億元，已連續(xù)5個月實現(xiàn)同比多增。7月金融機構(gòu)口徑人民幣貸款減少500億元，較去年同期多減3100億元。7月份非銀存款新增2.14萬億，同比多增1.39萬億。

有分析人士認為，在股市向好、成交量提升的背景下，資金入市趨勢明顯，這其中不排除有部分信貸資金通過多種渠道流入股市。

8月以來，超十家銀行密集發(fā)布公告，明確禁止信用卡資金用于炒股、虛擬幣等投資領(lǐng)域，并進一步升級貸前審核與貸后監(jiān)控手段。銀行的這一系列舉措，從側(cè)面反映出在股市活躍的當下，確實存在信貸資金試圖違規(guī)流入股市的現(xiàn)象。

不過，從具體數(shù)據(jù)測算來看，信貸資金入市的實際規(guī)模非常有限。住戶短期貸款是銀行或其他金融機構(gòu)向個人或家庭提供的一年以內(nèi)（含一年）的貸款，今年7月住戶短期貸款環(huán)比減少3827億元。若按照住戶短期貸款新增規(guī)模測算，2025年6月和7月個貸入市規(guī)模為負值，這一數(shù)據(jù)表明，通過個人貸款渠道進入股市的資金幾乎不存在。

此外，今年7月底場內(nèi)融資規(guī)模增加1329億元，若按照場內(nèi)增量與場外配資2:1的比例測算，7月場外配資入市規(guī)模約為664億；若按1:1比例測算，規(guī)模約為1329億。但實際上，場外配資面臨著法律風(fēng)險、監(jiān)管打擊、資金渠道受限等多種阻礙，實際比例遠低于上述測算的假設(shè)比例，這意味著7月實際場外配資入市規(guī)?？赡苓h低于664億。

現(xiàn)象三：場外杠桿活躍程度整體偏低

由于場外杠桿資金缺乏官方直接統(tǒng)計口徑，無法通過單一或一組明確的“官方經(jīng)濟數(shù)據(jù)”精準衡量場外杠桿規(guī)模和水平，但可以通過間接指標、替代數(shù)據(jù)及市場信號，從不同維度“觀測”其活躍程度或潛在規(guī)模。

從資金流向相關(guān)指標來看，場外杠桿常通過信托、委托貸款等“表外通道”運作，如結(jié)構(gòu)化信托配資。若這類通道業(yè)務(wù)規(guī)?？焖僭鲩L，可能意味著場外杠桿資金增加。從相關(guān)數(shù)據(jù)來看，2025年6月、7月新增委托貸款數(shù)據(jù)均為負增長，分別為-400億元和-177億元；而新增信托貸款為正值，6月為816億元，7月為149億元，這表明結(jié)構(gòu)化信托配資可能有所增加，但結(jié)合委托貸款的負增長及整體市場環(huán)境，規(guī)模增長較為有限。

從市場行為指標來看，場外杠桿資金最終會流向股票市場，因此可通過資產(chǎn)市場的異常行為或交易數(shù)據(jù)，間接判斷場外杠桿的參與程度。

融資融券（場內(nèi)杠桿）有官方統(tǒng)計數(shù)據(jù)，若A股成交量大幅放大，但場內(nèi)兩融余額增長緩慢甚至下降，可能意味著增量資金來自場外杠桿。2015年A股牛市后期，就曾出現(xiàn)成交量激增但兩融余額增速放緩的情況，后續(xù)監(jiān)管清理場外配資時，市場大幅回調(diào)，這也印證了當時場外杠桿規(guī)模的龐大。

而從今年8月份以來的數(shù)據(jù)來看，A股成交額的增長與場內(nèi)融資余額的增長基本保持一致，未出現(xiàn)明顯偏離度，這從側(cè)面說明當前場外杠桿資金對市場成交量的貢獻較小，活躍程度較低。

從市場情緒指標來看，配資相關(guān)關(guān)鍵詞搜索量可作為民間配資活躍程度的“情緒指標”，通常搜索量激增對應(yīng)場外杠桿需求升溫。從百度搜索指數(shù)來看，“配資”“股票配資”“股票配資平臺”在2015年、2020年出現(xiàn)階段性搜索高峰，最近一次高峰出現(xiàn)在2024年10月，且遠低于2015年水平，近期搜索量也遠低于平均值，這進一步表明當前民間配資需求較弱，場外杠桿整體活躍程度不高。