財(cái)聯(lián)社9月8日訊（編輯 瀟湘）過去一周，隨著全球長債紛紛大跌，許多投資者開始思考的一個(gè)大問題是：當(dāng)債券市場最終崩潰時(shí)，美聯(lián)儲和其他央行會怎么做？

對此，號稱“華爾街最精準(zhǔn)分析師”的美國銀行首席策略師哈特內(nèi)特(Michael Hartnett)在其最新的資金流動報(bào)告《從無形之手到有形之拳》中，就提到了這一現(xiàn)象。哈特內(nèi)特指出，目前英國長期債券收益率已到了5.6%（自1998年以來最高），法國為4.4%(自2009年以來最高)，日本為3.2%(自1999年以來最高)，同時(shí)美國30年期債券收益率一度向上測試了5%。

有意思的是，在這輪債券市場恐慌中，股市卻異常冷靜。

哈特內(nèi)特認(rèn)為，這很可能是因?yàn)楣墒型顿Y者已提前消化了央行會進(jìn)行PKO(價(jià)格穩(wěn)定操作)，或其他防止債務(wù)成本無序飆升的政策。對股市多頭而言，這些政策其實(shí)都極為熟悉：收益率曲線控制(YCC)、量化寬松(QE)、扭轉(zhuǎn)操作(OT)。

哈特內(nèi)特因此建議客戶做多黃金，以應(yīng)對收益率曲線控制政策，并預(yù)期收益率下降(價(jià)格穩(wěn)定操作+美聯(lián)儲可信降息)，將通過債券敏感板塊（生物科技、房地產(chǎn)投資信托基金、小盤股）推動股市普漲。

哈特尼特全力押注YCC政策將會出臺，還有另一個(gè)原因——在他看來，當(dāng)前“最大的宏觀圖景”與尼克松70-74時(shí)期最為相似：如同當(dāng)時(shí)，我們現(xiàn)在也面臨著白宮對美聯(lián)儲和外匯的政治壓力，兩者都旨在為選舉前的繁榮放松金融條件——簡單來說就是風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，以及“七巨頭”領(lǐng)漲（當(dāng)時(shí)是“漂亮50”），并且美債收益率將保持低位直到2026年某個(gè)時(shí)間點(diǎn)第二波通脹到來；當(dāng)然，與尼克松時(shí)代的類比也表明，25/26年將需要“價(jià)格管制”來遏制通脹。

這對哈特尼特而言，意味著做多那些美國試圖領(lǐng)先海外競爭對手的板塊，并做空那些能幫助“抑制通脹”的板塊。

此外，哈特尼特在YCC背景下還建議做多黃金、債券、加密貨幣，做空美元。詳細(xì)原因如下：

押注美聯(lián)儲YCC？

目前全球長期債券收益率已紛紛來到高位：英國5.6%（自98年以來最高），法國4.4%（自09年以來最高），日本3.2%（自99年以來最高），美國試探5%——所有這些都因?yàn)閭x警們正確地瞄準(zhǔn)了那些最脆弱、最不受歡迎的政府。

但需要注意到的是，這輪債市恐慌并未傳染到風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)：歷史上，當(dāng)債券收益率上升、信用利差擴(kuò)大、銀行股下跌時(shí)，人們曾看到過股市出現(xiàn)超過10%的回調(diào)；而如今，CDX高收益信貸利差指數(shù)僅為320基點(diǎn)（未超過400基點(diǎn)），日本/法國/英國銀行股都還保持穩(wěn)定。

哈特尼特認(rèn)為，下一波債券收益率的大動向可能是向下，而非是向上：一如既往，政策制定者很可能通過PKO（價(jià)格穩(wěn)定操作）措施來應(yīng)對政府債務(wù)成本的無序上升，例如扭轉(zhuǎn)操作、QE、YCC(美銀全球基金經(jīng)理調(diào)查中54%的投資者預(yù)測會如此)、黃金儲備重估等等。

美聯(lián)儲面臨巨大政治壓力要求降息(尼克松時(shí)期也如此)，但美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟程度，本身其實(shí)已足以支撐美聯(lián)儲采取可信的降息舉措：7月建筑支出同比下降2.8%，當(dāng)前的利率敏感型經(jīng)濟(jì)已顯現(xiàn)衰退跡象。

哈特尼特預(yù)計(jì)，除非出現(xiàn)第二波通脹和/或就業(yè)數(shù)據(jù)惡化，導(dǎo)致美國赤字從GDP占比7%飆升至10%以上并引發(fā)債務(wù)違約擔(dān)憂，否則美債收益率將更為趨向4%而非6%，這將通過結(jié)構(gòu)性冷落的長期股票板塊（如小盤股、房地產(chǎn)投資信托基金、生物科技股）支撐股市普漲。

更重要的是，哈特內(nèi)特堅(jiān)持“做多黃金、加密貨幣，做空美元——直至美國承諾實(shí)施收益率曲線控制”的觀點(diǎn)。

重回“尼克松時(shí)代”

這位美銀策略師接下來帶人們回顧了1970年代的“尼克松類比”。

他認(rèn)為，對于投資者決定如何應(yīng)對政策波動、央行對高通脹的容忍度、美元貶值等因素而言，1970年代的尼克松時(shí)期具有最為類似的背景；

1970年代前，人們經(jīng)歷了1950年代和1960年代的長期債券和股票牛市。但隨后十年，繁榮與蕭條交替出現(xiàn)，包括：長期通脹、貨幣不穩(wěn)定、巨額預(yù)算赤字引發(fā)破產(chǎn)事件(1976年IMF對英國的救助、1975年紐約市瀕臨破產(chǎn))、工資和價(jià)格管制、兩次石油危機(jī)（1973年和1979年）、越南戰(zhàn)爭結(jié)束、水門事件等；

在整個(gè)1970年代，利率和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)出現(xiàn)了多個(gè)拐點(diǎn)，股票和債券市場均大幅波動，而這十年期間的最終贏家是小盤股、價(jià)值股、大宗商品和房地產(chǎn)。

對今天而言，至關(guān)重要的是需注意到，1970年代上半葉的股市領(lǐng)導(dǎo)地位主要由身為大盤股、具有高利潤率、現(xiàn)金充裕的“漂亮50”(Nifty 50)主導(dǎo)——這與眼下科技巨頭的稱雄無疑有異曲同工之處。

當(dāng)今投資者若希望針對政策波動、央行對高通脹的容忍度、美元貶值進(jìn)行倉位布局，需要關(guān)注1969-73年尼克松第一任期內(nèi)的地緣政治調(diào)整(越南戰(zhàn)爭結(jié)束、尼克松訪問蘇聯(lián)和中國)、貿(mào)易戰(zhàn)(尼克松對日本征收關(guān)稅)、順周期、休克療法財(cái)政和貨幣政策、美元貶值（布雷頓森林體系的終結(jié)）、美聯(lián)儲退化(尼克松用伯恩斯取代馬丁)和政治屈從。

在政策和市場方面，在1969年短暫的經(jīng)濟(jì)衰退之后，1970年至1972年金融條件大幅放松(聯(lián)邦基金從9%降至3%，美國國債從8%降至5%，美元下跌10%)，創(chuàng)造了選舉前的“繁榮”，加上積極的價(jià)格和工資控制，將通脹率從1969年12月的6%降至了1972年的<3%；股市在此期間格外繁榮——上漲60%以上，領(lǐng)漲的是“漂亮50”、成長股、能源和消費(fèi)板塊；請注意，今天的一個(gè)區(qū)別是股票估值的起點(diǎn)遠(yuǎn)高于70年代初(過去為16倍，而今天為27倍)。

那么，這一切是如何結(jié)束的呢？20世紀(jì)70年代初的繁榮之后，1973/74年出現(xiàn)了大蕭條，因?yàn)檫^度的繁榮導(dǎo)致了通脹失控(通脹率到74 年底從3%上升到12%）。隨著“價(jià)格管控”失敗，美聯(lián)儲被迫大幅加息（從73年的6%上升到74年的13%），再加上73年的石油危機(jī)，導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)衰退；從73年1月到74年12月，美股下跌了45%，美債收益率從73年的6%上升到74年9月的8%以上；深度衰退和蕭條導(dǎo)致“漂亮50”時(shí)代的終結(jié)，以及70年代下半葉新的股市領(lǐng)漲者：小盤股>大盤股，價(jià)值股>成長股。

哈特尼特指出，雖然2025年以來，特朗普政府并沒有正式宣布過明確的物價(jià)控制措施，但美國政府出于政治目的對經(jīng)濟(jì)和市場的干預(yù)，確實(shí)在日益增多；特朗普很可能知道若出現(xiàn)第二波通脹，在中期選舉前會不得人心，因此采取了微妙舉措來控制物價(jià)。

例如，增加能源供應(yīng)(“鉆吧，寶貝，鉆吧”放松管制、烏克蘭和平努力——能源股自大選以來已下跌3%)，醫(yī)療保健領(lǐng)域改革(簽署行政令將美國藥品價(jià)格降至“最惠國”水平——醫(yī)療保健板塊自大選以來下跌了8%)，住房干預(yù)（國家住房緊急狀態(tài)通過增加新供應(yīng)來提高住房可負(fù)擔(dān)性——房屋建筑商自大選以來下跌了2%）。

可以看到，市場也在繼續(xù)通過做空那些“可用來抑制通脹”的板塊來應(yīng)對特朗普政治——下一個(gè)最脆弱的領(lǐng)域很可能是公用事業(yè)板塊（特朗普誓言在12個(gè)月內(nèi)將電價(jià)減半，美國能源部長“最擔(dān)心”AI驅(qū)動的電價(jià)飆升）。同時(shí)，人們也在積極做多那些白宮想要“跑贏美國海外競爭對手”的板塊，例如，如大型科技股/七巨頭、半導(dǎo)體、航空航天與國防等國家安全受益股(如下圖Palantir與輝瑞的對比)。

哈特尼特認(rèn)為，只要特朗普支持率保持在>45%，這種情況很可能持續(xù)，但如果支持率跌破40，則可能會以糟糕的結(jié)局收場。